新三板旅企数量进入负增长时代，“退市潮”下旅企何去何从？

有来有走，新三板旅游企业数量负增长。

执惠不完全统计，截至12月12日，2018年新（拟）挂牌新三板的旅企13家，（拟）摘牌19家，挂牌时间由不足半年至3年多不等。相比2017年挂牌53家摘牌11家，2016年挂牌73家摘牌0家，2018年的增量着实较小。

挂牌企业减量不唯独旅企，数据显示，过去的10月、11月，新三板摘牌企业分别为91家、136家。截至11月30日，新三板挂牌企业共有10786家，相比2017年末11630家，减少近千家。

三年下来，旅企对新三板的态度堪称由趋之若鹜到“门可罗雀”，它们期许借力新三板更多触达资本市场，实现融资，扩充资本实力乃至上市，由此做强自己的夙愿，多已落空。

这其中既有新三板机制不够完善的现实显露，有摘牌旅企迫于自身业绩不够强劲的客观无奈，以及直接IPO的进击之心，也有旅企选择被并购“委身”上市公司。

当然，新（拟）挂牌的13家旅企以及仍坚守新三板的旅企，也是我们的注目所在，新三板仍给予它们希望。只是这个冬天有点冷，有挂牌旅企已出售旗下控股或参股子公司股权，以图优化业绩，继续“留守”。

一

三年来首次负增长

（拟）摘牌的19家旅企，主要为景区、旅行社和酒店类企业，挂牌时间长短不一，最短的是乔家大院，不足半年，最长的为海涛股份，达3年1个月，其他主要介于1年左右至2年多之间。

 “公司长期战略发展规划需要”、拟IPO、降低公司运营成本……这些摘牌理由背后，新三板目前流动性不高、融资未达预期等因素或使它们心生退意。

比如乔家大院（山西乔家大院旅游股份有限公司），摘牌背后或有两个主要缘由，一是新三板或难以满足其发展所需的融资要求；二是“乔家大院”商标使用权苦等两年最终落空，其业务发展扩张不确定性增加。因景区门票业务是乔家大院主营业务收入主要来源，“乔家大院”商标旁落，其旅游周边业务的延展受限。既然如此，新三板之利难为其所用，挂牌带来的财务及信息披露成本反是压力，不如摘牌退出。

近三年，新三板旅企的增量走低。2016年新挂牌旅企73家、摘牌0家，2017年新挂牌53家、摘牌11家，2018年目前为止则新（拟）挂牌13家、（拟）摘牌19家，不只增量急剧减少，还出现“负增长”。

2018年新三板（拟）摘牌旅企一览（点击查看大图）

与主动出走相比，不少新三板旅企乃是被动摘牌，主因是无法按时披露年度报告（半年报告）。美豪酒店、住百家、ST一号、美之旅、海涛股份等归为此类，涵盖酒店、共享住宿、出境游等细分领域。

其中住百家曾被誉为“共享住宿第一股”，于2016年4月挂牌新三板。当年，住百家的营收同比增加超一倍达9396.9万元，亏损同比收窄近300万元，但仍达-8659.92万元；2017年上半年营收继续增长，可亏损超过5000万元。昔日新兴行业“独角兽”几近湮没于大潮。

但新的入场者依然对新三板抱有期待。

目前（拟）挂牌旅企有13家，其中景区（包括度假区、主题公园）5家、航空客运1家、酒店1家、旅行社1家，其他5家。

2018年新三板（拟）挂牌旅企一览

整体来看，这些（拟）挂牌企业的业态偏传统，发展的想象空间不够大，部分企业的业绩也不够乐观。其中泰达航母相对突出。

泰达航母（天津滨海泰达航母旅游集团股份有限公司）主营业务为航母主题公园的景区经营，是国内唯一一家航母主题公园企业，以“基辅”号航母为游乐载体，提供航母观光、武备展示、主题演出、会务会展、娱乐休闲等服务。

2018年上半年，泰达航母营收6438.73万元，同比增加12.26%，净利润-203.28万元，同比减亏84.47%。IP独特，但仍为景区范畴，其主要收入来自门票，如何克服季节性影响，增加衍生消费收入，是其运营关键，也是考验所在。而能否通过新三板解决一直存在的资金压力，是其期许所在。

资金也是超逸国旅（青岛超逸国际旅行社股份有限公司）的急需，为此它今年9月前后再次申请新三板挂牌，此前是2017年10月。其主营业务为国内旅游服务及电子票务代订业务，经营范围包括国内旅游业务、入境旅游业务、出境旅游业务，汽车租赁等。2018年4月30日、2017年末和2016年末，超逸国旅资产负债率分别为60.64%、64.32%和70.13%，大幅高于同行业可比公司平均水平。

二

难以抵达的IPO

将新三板作为“跳板”，进而转板由主板上市，是不少旅企选择新三板的主因，此非易途。

摘牌旅企中提出（拟）IPO的至少有三家：喀纳斯、白鹿温泉、清园股份。

喀纳斯2015年11月30日挂牌新三板，是2018年第一家拟摘牌的新三板旅企。早在2017年5月24日，喀纳斯公告称拟申请首次公开发行股票并上市，并已向中国证监会新疆监管局报送了辅导备案登记材料。

喀纳斯依托5A级景区新疆喀纳斯风景区，主营业务包括景区旅游客运、酒店运营、旅游服务、景区娱乐项目等。2015年、2016年，其营收分别为1.74亿元、2.37亿元，同比增长94.89%、35.81%；净利润分别为2420.50万元同比扭亏、5255.10万元同比增长117.11%。

从已有信息预估，喀纳斯在未来一段时间保持营收和利润增长不是难事，业绩向好以及渴求资金来持续推动旅游项目的开发，是喀纳斯冲刺IPO的动力。但也有隐忧。

喀纳斯目前的最主要赢利点来自独家运营观光车业务，其在2016年总营收中占比71.78%。这一独家运营权是否长期维持，以及景区娱乐项目能否升级迭代保证持续引流，都在加剧的市场竞争中存有变数，对喀纳斯的营收规模和利润增长带来影响。

清园股份（开封清明上河园股份有限公司）目前营收和利润增长趋势也向好，但未来的想象力也受到限制。

清园股份是河南旅游景区第一家挂牌新三板企业，谋图成为 “河南旅游第一股”。2018年上半年，其营收1.66亿元，同比增长14.91%；净利润6837.36万元，同比增长10.78%。

但其2015、2016、2017年的门票收入分别为2.0亿元、1.88亿元、2.18亿元，分别占比77.43%、74.19%、73.77%，门票收入占比逐年下降，但仍超过7成，依赖性较大。

在面对衍生品开发较难、没有特定主打IP，以及内容迭代演进空间有限等约束下，清园股份如何开发互动体验强的二次消费产品，持续引流，扩展门票外的收入，做大营收规模和利润，是为关键。

摘牌前已有上市迹象的还有鄂旅股份（湖北省鄂旅投旅游发展股份有限公司）。鄂旅股份主营业务为恩施大峡谷景区内的客运索道业务和游客转运业务、九宫山景区内的客运索道业务以及省际包车客运和旅游客运业务。

其于2017年10月13日挂牌新三板，距今年12月10日公告称拟摘牌，一年有余，理由是“为配合公司自身长期经营发展战略，并进一步降低公司运营成本，提高经营决策效率”。

但事实可能是为上市做准备。今年5月，鄂旅股份控股股东鄂旅投集团开会研讨鄂旅股份转主板上市事宜。会议提出鄂旅股份力争在2020年转主板上市。

今年上半年，鄂旅股份实现营收5218.51万元，同比增加75.71%；归属于挂牌公司股东的净利润3192.28万元，同比增加168.29%。原因是恩施大峡谷景区客流量同比增加超过50%。

今年10月26日，鄂旅股份公告称，其分别与湖北省坪坝营旅游发展有限公司、恩施大清江国际旅游度假区有限公司共同出资成立两家客运索道公司，后两家公司的实控人也是鄂旅投集团，于此构成关联交易，这也可视为鄂旅投集团正在做厚鄂旅股份的资产规模，为后者上市做准备。

索道利润较高，但严重依赖景区客流量。整体来看，鄂旅股份若要实现转板上市，挑战之一在于其产品多样性不够，抗风险能力不算高，这某方面或还要看后续鄂旅投集团的其他优质资产注入情况。

三

曲线上市美不美？

为留住优质挂牌企业，新三板也在辅助企业上市方面多有尝试，包括在今年4月21日，其与香港交易所签署合作备忘录，开启“新三板+H股”模式，为新三板挂牌企业申请到香港联交所发行股票和上市提供便利。

但其中门槛依然被认为较高，真正符合这一模式的新三板企业不多，“退市潮”未有多少滞缓。

曲线上市成为另一选择，曾经的新三板旅企马仁奇峰和文旅科技是其中显例。

2017年9月，上市公司长城影视收购红花山集团拥有的马仁奇峰64.50%股权，成为马仁奇峰（安徽马仁奇峰文化旅游股份有限公司）的第一大股东，作价1.68亿元。

成交背后还签了对赌“协议”：红花山集团承诺马仁奇峰 2017 年度、2018 年度、2019 年度、2020 年度实现的净利润分别不低于 2600 万元、2912 万元、3261 万元、3653 万元。若未满足，红花山集团应向长城影视进行现金补偿。

2017年，马仁奇峰营收6339.52万元,净利润3137.97万元；2018年上半年营收8105.60万元，净利润4570.71万元，达到对赌要求。

马仁奇峰主营业务为风景区经营业务、旅游住宿餐饮及会务服务业务，被置于长城影视的实景娱乐板块。背后是正常的产业互补逻辑：景区需要更多优质内容，内容通过更多场景、相互引流来进行更多变现。

但要做大实景娱乐，取决于多方面因素，包括是否有核心的知名IP，形成强力引流作用；操盘者是否具备足够的IP落地和运营能力；流量池是否足够大等。长城影视在前两者并不突出，马仁奇峰景区去年的游客量70万人次，今年上半年61万人次，流量在上升，但还不算一个的大流量池。“长城影视+马仁奇峰”的互补效应未来如何，还有待继续观察。

上市公司云南旅游“拿下”文旅科技（深圳华侨城文化旅游科技股份有限公司）100%股权，也有产业互补逻辑。

文旅科技主营业务为提供多项高科技虚拟现实(VR)娱乐产品，包括主题公园相关旅游产品的创意、策划、 设计、开发、研制等系列综合服务等。云南旅游主营业务涵盖景区运营、旅游酒店、旅游交通、旅游地产、旅行社、园林园艺、旅游文化等多个业务板块。

文旅科技原计划独立上市，但仍借壳云南旅游，更多可能在于双方的共同实控人——华侨城集团的“推手”作用。此次交易若达成，云南旅游获得了优质资产，陷入疲软的景区业务有望业绩回升，增厚业绩，华侨城也实现了文旅科技上市夙愿。

云南旅游与文旅科技也有“对赌协议”：文旅科技在2018年度、2019年度及2020年度实现的承诺净利润分别不低于1.69亿元、1.80亿元和1.98亿元，合计约5.47亿元。若交易未能于2018年12月31日前实施完毕，业绩承诺期顺延一年，2019年度、2020年度及2021年度承诺净利润分别不低于1.80亿元、1.98亿元、2.15亿元，合计约5.93亿元。

文旅科技2016年、2017年的净利润分别为0.87亿元、1.56亿元。能否完成对赌，也看两者真正协同互促效应如何。

类似上述案例目前在新三板旅企中尚不多见，除了旅企本身独立上市诉求外，其业绩、资源等的优质度，也影响着并购公司的态度。

来来往往，新三板曾有的光环效应正愈加落归现实，但希冀和机遇仍在，有挂牌旅企也更为“务实”地选择留守。

12月10日，新三板旅企东联旅游（内蒙古东联旅游管理集团股份有限公司）公告称，公司将全部持有的宁夏深艺源文旅科技有限公司（以下简称“深艺源”）180万股股权（占注册资本的57.14%）以0元转让。

深艺源仅成立不到一年。2018年1-10月，深艺源仅实现收入57.52万元，净亏损181.45万元，亏损严重，未来可能持续扩大亏损，转让是为减少损失，及时止亏，降低经营成本。

同期，新三板旅企马上游（马上游科技股份有限公司）公告称，拟将其所持有的南京德高国际旅行有限公司48%的股权，以4320万元的价格全部转让给南京市国有资产经营有限责任公司。

马上游的说法是，本次交易是基于公司未来发展战略的需要，有助于公司优化资产和资源配置，更好发展公司业务。

动作之后，它们的期待能够照进现实吗？

（本文作者曾建中，执惠主笔）

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